Стань гением фондового рынка. Находите скрытые возможности для инвестиций - Джоэл Гринблатт
При этом даже абсолютно неприбыльный бизнес может получать дополнительный капитал от материнской корпорации – просто чтобы обеспечить самостоятельное существование спин-оффа и постепенное избавление от него.
• Компания может принять решение о выделении нового предприятия вместо прямой продажи из налоговых соображений.
Если необходимо отделить предприятие с низкой налоговой базой, то процедура образования спин-оффа может быть предпочтительнее в контексте интереса акционеров. При соблюдении определенных требований Налогового управления выделение новой компании будет квалифицироваться как сделка, не облагаемая налогом, – то есть ни корпорация, ни отдельные акционеры не понесут налоговых обязательств при распределении акций спин-оффа.
Продажа того же подразделения или дочерней компании за наличные с распределением дивидендов среди акционеров в большинстве случаев обернется облагаемой налогом прибылью для корпорации и облагаемыми дивидендами для акционеров.
• Сделка с образованием спин-оффа может служить решением стратегических и правовых вопросов, связанных с антимонопольными требованиями, открывая дорогу для других операций и целей. Иногда при поглощении покупатель не хочет или не может по юридическим причинам купить один из бизнесов целевой компании. Решением проблемы часто является выделение этого бизнеса в пользу акционеров целевой компании до слияния.
В ряде случаев дочерний банк или страховая компания может вынуждать материнскую компанию или ее подразделение исполнять некие нежелательные предписания. Проблему способно решить выделение в самостоятельное предприятие того подразделения, которое стало первопричиной юридических обременений.
Этот список можно было бы продолжать и продолжать. Не лишним, однако, будет заметить, что независимо от изначальной мотивации, стоящей за решением о выделении нового предприятия, вновь образованные бизнес-единицы, как правило, демонстрируют результаты, значительно превышающие среднерыночные показатели.
Почему это происходит и будет происходить впредь?
К счастью для вас, дополнительная прибыль от сделок, связанных с появлением спин-оффов является практически неотъемлемой частью системы. Сам процесс выделения – принципиально неэффективный метод распределения акций между «не теми» людьми. Как правило, новые акции спин-оффа не продаются на открытом рынке, а передаются существующим акционерам, которые, в большинстве своем, инвестировали в бизнес материнской компании. Поэтому, как только акции спин-оффа распределяются среди акционеров материнской компании, они почти всегда сразу же продаются без учета их ценности или фундаментальной стоимости.
Еще одной причиной успешности спин-оффов является то, что при всех своих недостатках капитализм все же работает.
Изначально избыточное предложение оказывает на цену акций спин-оффа вполне предсказуемое воздействие: как правило, она снижается. Вслед за этим в игру вступают проницательные институциональные инвесторы. В большинстве случаев спин-оффы представляют собой не слишком значительную часть основного бизнеса: порой их размер составляет всего 10–20 % от размера материнской компании. Даже если пенсионный или паевой фонд потратил время на анализ вновь образовавшегося предприятия, зачастую его размер слишком мал для институционального портфеля, в который входят исключительно компании с гораздо большей рыночной капитализацией.
Многие фонды могут владеть акциями только тех компаний, которые числятся в списке Standard & Poor’s 500 – перечне крупнейших предприятий страны. Если некая компания, входящая в этот список, проводит процедуру выделения самостоятельного предприятия, не сомневайтесь: ее акции станут предметом для масштабной распродажи. Кажется ли подобная практика глупостью? Да. Можно ли это понять? Отчасти. Можно ли рассматривать это как возможность приобрести некоторое количество акций по выгодной цене? Несомненно.
Еще одной причиной успешности спин-оффов является то, что при всех своих недостатках капитализм все же работает. Когда предприятие и его руководство покидают «материнское гнездо», высвобождаются и накопившиеся корпоративные силы, и вместе с ними естественным образом повышается уровень подотчетности, ответственности и прямых стимулов. После выделения нового предприятия опционы на акции, выпущенные либо им самим, либо материнской компанией, могут служить более прямой компенсацией руководства обоих субъектов. Таким образом, в выигрыше оказываются обе компании.
По данным исследования Университета Пенсильвании, крупнейший прирост акций спин-оффов, как правило, происходил не в первый год после выделения, а во второй. Возможно, для того чтобы акции выделившейся компании показали наилучшие результаты, требуется целый год – для ослабления давления, характерного для первоначальной стадии. Но вероятнее всего то, что только через год после реструктуризации многие преобразования и бизнес-инициативы получают признание на рынке. Какова бы ни была причина исключительных показателей второго года, они красноречиво свидетельствуют о том, что в контексте спин-оффов времени для проведения исследований и осуществления выгодных инвестиций имеется более чем достаточно.
И еще пару слов о том, почему сам факт выделения нового предприятия сулит выгоду акционерам как материнской компании, так и вновь образовавшейся. Дело в том, что в большинстве случаев, если внимательно изучить мотивы, обусловившие решение о реструктуризации, все сводится к желанию руководства и совета директоров повысить акционерную стоимость компании. Конечно, теоретически все решения руководства и совета директоров должны основываться на этом принципе – ведь это их работа и первостепенная обязанность. На практике же так происходит далеко не всегда.
Неизвестно, виной ли тому человеческая природа, американский образ жизни или же естественный ход вещей, только большинство руководящих органов и советов директоров стремятся лишь к расширению своей империи, охвата территории или сферы влияния, а не к их сокращению. Быть может, именно поэтому так часто происходят слияния и поглощения, и именно поэтому большинство из них оказываются неудачными (в особенности если лежат за пределами ключевой сферы деятельности компании). Может быть, по той же причине многие предприятия (в первую очередь на ум приходят авиакомпании и розничные сети) постоянно расширяются. Даже тогда, когда честнее было бы просто вернуть излишки наличности акционерам. Мотивы слияния или расширения могут быть на первый взгляд неясны – но не в случае выделения части бизнеса в самостоятельную единицу. Спин-офф подразумевает утечку активов и потерю влияния. И все в надежде на улучшение положения акционеров после разделения.
По иронии судьбы, именно те, кто разработал и организовал неудачный проект расширения бизнеса, впоследствии могут прибегнуть к созданию спин-оффа для спасения своего плана. В любом случае стоит надеяться на то, что решение о выделении части бизнеса окажется признаком ориентации компании на интересы акционеров. Так или иначе, стратегия инвестирования в акции отделившейся или материнской компании должна, как правило, приводить к формированию отборного портфеля акций компаний, ориентированных на интересы акционеров.
Отбор лучших из лучших
Теперь вы убедились, что акции спин-оффа являются лакомым кусочком и источником неплохой прибыли на рынке ценных бумаг, и вас волнует следующий вопрос: как привлечь удачу на свою сторону? По каким косвенным признакам и обстоятельствам мы можем определить, что одна новая компания окажется более перспективна, чем другая? На что следует обращать внимание и
