Альберт Еганян - Инвестиции в инфраструктуру: Деньги, проекты, интересы. ГЧП, концессии, проектное финансирование
Несмотря на то что изначально введение этого инструмента несколько лет лоббировалось Роснано и Российской венчурной компанией и было рассчитано на инвестиции в высокорискованные проекты, значимую пользу конструкция СИТ в ее обновленной в 2014 г. законодательством форме может нести и для инфраструктурных проектов ГЧП. Необходимо только четко определять место этого механизма в общей юридическо-инвестиционной экосистеме конструкции договоров, обвязывающих конкретный проект. В таком случае КПД использования СИТ будет гораздо выше.
Инвестиционное товарищество неплохо работало в тех случаях, когда участники проекта определяют свою позицию посредством СИТ к инвестициям в капитал различных структур, которые задействованы в реализации проекта, например СОПФ или иным структурам.
В этой части инструмент явно и прежде был недооценен, и пока мне известны только единичные случаи использования данной формы в инфраструктурных проектах. Вместе с тем после изменения законодательства СИТ получил потенциальную возможность становиться самостоятельной формой структурирования инфраструктурных проектов. Значительно также расширился и его вспомогательный потенциал, который на настоящий момент доминирует над возможностями простого товарищества.
Кстати, стоит отметить, что даже при наступлении описанных условий прекращения простого товарищества в ряде случаев возможно его сохранение в отношении остальных товарищей; это традиционно решается самим СПТ или последующим соглашением.
Товарищества и консорциум
Существует один вариант, при котором соглашение о товариществе имеет больший экономический, и юридический, и политический смысл. СПТ и СИТ могут использоваться не как самостоятельный инструмент, а как дополнительный.
Например, основные участники сгруппировались в консорциум-заявитель, но одновременно существует товарищество, стороны которого – вспомогательные участники и консорциум. В большинстве случаев участник СПТ или СИТ именно сам консорциум как юридическое лицо, а не его акционеры. Хотя случается иногда и так.
Чаще всего такой подход обусловлен необходимостью или желанием заблаговременно юридически привязать к проекту не его основных участников – тех, кто нужен для его реализации, но в состав акционеров консорциума не вошел. Такая формула, «Консорциум + товарищество», неоднократно показывала свою эффективность в заявках на конкурсах ГЧП. Так был устроен нашумевший федеральный конкурс по 12-тонникам[58], и участники весьма эффективно использовали именно данную конструкцию.
Соглашение о простом товариществе может быть эффективным «гарниром» и к иным формам структурирования отношений между заявителями. Например, можно придерживаться формулы «СОПФ + СПТ» или «СИТ + консорциум + СПТ» или выстраивать иные конструкции.
СОПФ – специальное общество проектного финансирования
Существующая в российском праве формула СОПФ имеет не только специальные ограничения в своем функционировании, но и ряд нетривиальных преимуществ. Наиболее близким ее аналогом, но отнюдь не полным близнецом, можно назвать привычную для российского бизнеса формулу SPV. Основные преимущества СОПФ в том, что оно защищено от «внешнего» банкротства, с одной стороны, и от «неожиданной» добровольной ликвидации – с другой.
Прежде всего, СОПФ – это инструмент организации финансирования проекта ГЧП. Его задача – облегчать инициаторам или исполнителям проектов привлечение финансирования путем эмиссии облигаций, которые обеспечиваются активами от приобретения долговых обязательств (что, кстати, и называется секьюритизацией), которые образуются в процессе реализации проекта.
Один из наиболее значимых инструментов, которые находятся в распоряжении СОПФ, – возможность выпускать облигации с залоговым обеспечением (при весьма широком толковании термина «предмет залога»), тем более что есть возможность структурировать различные облигационные выпуски, в основе которых могут лежать различные залоговые активы.
Стоит кратко остановиться на том, что может быть предметом таких залогов. Из полезного для инфраструктурных проектов нужно отметить не столько недвижимое имущество и денежные требования по обязательствам, сколько, и это главное, что залоговыми обязательствами могут быть денежные требования, которые возникнут из уже подписанных контрактов или тех, что будут подписаны.
В контексте того, что денежный поток по проекту начинается только после того, как пройдена инвестиционная стадия и объект физически создан, весьма важной бывает возможность заложить не только то, что будет создано, но и то, что будет облачено в договоры только в перспективе. На профессиональном языке это называется «залог будущего денежного потока». А изменить такой залог в процессе реализации проекта можно только в том случае, если это было предусмотрено в первоначальных условиях выпуска облигаций, что только придает уверенности сторонам.
Итак, основные задачи, которые могут быть выполнены СОПФ в рамках долгосрочных (не менее трех лет) инфраструктурных инвестпроектов, таковы.
Во-первых, приобретение денежных требований по сегодняшним и будущим денежным обязательствам, как по облаченным в контракты, так и тем, что будут оформлены позже.
Во-вторых, эмиссия облигаций, которые и будут обеспечены их залогом. Хотя, конечно, залоги могут быть и более традиционными, но тогда в большинстве случаев нет необходимости городить огород и создавать СОПФ.
Такая идеология обязательств, которые могут принимать на себя СОПФ, синхронизирует интересы «держателей» инвестиционного проекта и тех, кто предоставляет внешнее финансирование для конкретного проекта.
Самый простой, но не единственный, способ структурирования проекта посредством СОПС – использовать его в тех проектах, где изначально очевиден крупный потребитель будущих товаров или услуг, которые будет производить проект после прохождения инвестиционной стадии.
Исходя из описанного ранее в книге, уже понятно, что речь идет о более или менее надежных офтейкерских контрактах или иных их аналогах, форматирующих структуру будущего потребления, которые приобретают характер юридических обязательств еще в самом начале проекта.
Еще проще структурировать такие проекты, если речь идет о том, что результаты функционирования проекта «гарантированы» какой-либо формой концессионного платежа в рамках концессионных же соглашений. В таких случаях относительно просто определить объем необходимого обеспечения исходя из объема предполагаемых денежных требований, основанных в свою очередь на расчете стоимости приобретаемых офтейкером (или получаемых третьей стороной, но оплачиваемых государством) результатов проекта.
Тогда облигации, обеспеченные правами требования в отношении платежей от государственного партнера, структурировать совсем просто, поскольку специалисты считают, что такие платежи практически до минимума снижают риски (по объему и цене) будущего спроса на результаты проекта.
Дополнительной уверенности придает тот факт, что возвратность облигационных займов напрямую увязана с доходностью самого проекта. Облигации обеспечиваются правами, которые принадлежат самому СОПФ; соответственно, иные участники проекта, акционеры и бенефициары СОПФ не несут на себе его долговую нагрузку и риски. Это плюс для них. Плюс для инвесторов в том, что возможность возврата облигационных займов не обременена дополнительными обязательствами частных участников проекта.
Ну а инвесторы в таком случае получают более значимый уровень контроля за своими инвестициями. Например, общее собрание «держателей» облигаций имеет чуть ли не большие права, чем собрание акционеров. В СОПФ привлекается специализированная управляющая компания, которая имеет существенные ограничения по потенциальному конфликту интересов.
Подход к содержанию сделок у СОПФ, формам их структурирования, а также к дивидендной политике весьма консервативен и также ограничивается облигационерами и внутренними документами, обладающими более высокими требованиями по открытости.
Как мы видим, СОПФ не может выполнять самостоятельных функций по комплексному фронтированию интересов пула заявителей на тот или иной конкурс ГЧП и проектного финансирования. Вместе с тем при умелом вкраплении в паутину договорных связей, оформляющих проект, такое специализированное общество может стать эффективным элементом финансово-инвестиционного блока будущего проекта.
Эскроу-счета, аккредитивы и иные элементы структурирования
От общего описания форматов урегулирования отношений между участниками пулов заявителей стоит сделать небольшое отступление, чтобы разобрать весьма редко используемый инструмент – эскроу-счета[59].
