Алексей Герасименко - Финансовый менеджмент – это просто: Базовый курс для руководителей и начинающих специалистов
Для поставщиков комплектующих финансовое положение Massey также важно, хотя это зависит от специфики поставщика. Если это поставщик, который работает в основном на Massey, то в случае возникновения финансовых проблем Massey он «войдет в положение», так как будет понимать, что его будущее неразрывно связано с Massey. Если же это поставщик, например, металла, то здесь позиция простая – нет денег, нет металла. Эту ситуацию мы с вами хорошо видели в России в 2009 году, когда металлурги стали требовать предоплаты от отечественных автозаводов, когда у тех возникли финансовые проблемы.
Спрос в индустрии производства сельскохозяйственной техники имеет выраженную цикличность. Спрос может сильно колебаться в зависимости от погодных условий. Нет урожая – нет у фермеров денег на закупку новой или модернизацию старой техники. Кроме того, спрос имеет сильно выраженную сезонность – технику стараются закупать перед сезоном уборки или посева урожая, есть выраженные «мертвые» сезоны продаж. В периоды экономических спадов спрос на дорогую технику также резко падает. Кроме того, как вы помните из предыдущей главы, сезонность резко повышает потребности в финансировании оборотного капитала – компания вынуждена производить технику «на склад», чтобы более равномерно загрузить заводы.
Кроме того, продажа сельхозтехники требует значительных вливаний в финансирование закупок. У фермеров нет денег на то, чтобы купить дорогой трактор или комбайн сразу. Практически 100 % продаж в этом бизнесе идет через различного рода схемы лизинга или кредита на покупку техники, спонсируемого производителем техники, то есть Massey-Ferguson. Это вполне прибыльный бизнес, но он: а) поглощает финансовые ресурсы; и б) подвержен циклическим колебаниям – невозвраты резко растут в периоды кризисов, так как фермеры разоряются.
Далее поговорим о необходимости капитальных вложений. В «продвинутом» машиностроении это очень важный момент. Вам необходимо постоянно обновлять свою продуктовую линейку – во всех сегментах есть серьезная конкуренция. Задержка в выпуске новых продуктов может повлечь за собой потерю рынка, так как ваши продукты устареют.
Конкуренция в индустрии Massey-Ferguson высока. Есть несколько очень крупных конкурентов (Deere & Co, International Harverster), а также масса более мелких конкурентов в отдельных продуктовых нишах. Если мы посмотрим на финансовое положение конкурентов, то увидим, что наиболее предпочтительное оно у Deere & Co:
Имеет ли возможность Deere & Co в случае возникновения проблем у конкурентов быстро инвестировать значительные средства в рекламу, разработку новых продуктов, чтобы «откусить» долю рынка у конкурентов? Безусловно.
Давайте подытожим наш чек-лист:
Вывод: индустрия рискованна. Возможные потери в случае возникновения финансовых проблем велики.
Далее перед определением целевой структуры капитала нам надо понять бизнес-стратегию компании. Финансовая стратегия не должна противоречить продуктовой и маркетинговой. Что собой представляет стратегия Massey-Ferguson? Что отличает ее от конкурентов? В отличие от своих конкурентов Massey-Ferguson сделала ставку на развитие своего присутствия в развивающихся странах, включая Ливию, Иран, Мозамбик и прочую экзотику. Плохая ли это стратегия? Из финансовых результатов компании в начале – середине 1970-х это не очень очевидно. С одной стороны, Massey идет в места, где нет конкурентов, где она – потенциальный лидер рынка. Компания развила у себя внутреннюю компетенцию по переговорам с правительствами таких государств, и достигла в них больших успехов. С другой стороны, несмотря на серьезный рост (с продаж в $1 млрд в 1971 году до $2,7 млрд в 1976-м – в среднем около 25 % в год), рентабельность компании уступает основным конкурентам:
Логически, если твоя стратегия связана с более высоким риском, ты должен стремиться и к более высокой прибыли (твои акционеры будут ожидать более высокой прибыли). Возможно, что Massey стремилась сначала «застолбить» долю рынка развивающихся стран и получить прибыль в более долгосрочной перспективе. Саму по себе такую стратегию можно оправдать, но ожидание финансового результата не должно затягиваться.
Итак, мы видим, что Massey-Ferguson выбрала рискованную стратегию в рискованной индустрии. Потери компании в случае возникновения финансовых проблем могут быть очень существенными. Рискованная бизнес-стратегия должна дополняться консервативной финансовой стратегией. Это общее бизнес-правило, вытекающее из логики теории. При более рискованной бизнес-стратегии возрастают возможные потери компании от финансовых проблем. Когда V (Distress) большое, нам нужно сокращать вероятность (p) наступления финансовых проблем, то есть придерживаться более консервативной структуры капитала.
Кроме того, второй спецификой стратегии глобализации являются валютные риски. Производство двигателей расположено в одной стране. С одной стороны, компания получает экономию масштаба, но, с другой стороны, при глобальном производстве и продажах компания подвержена валютным рискам. Это, в свою очередь, также является фактором, говорящим в пользу консервативной финансовой стратегии.
Что же делала Massey-Ferguson? К сожалению, она к рискованной бизнес-стратегии добавила и рискованную финансовую стратегию. Финансовый риск при этом усилил рискованность бизнес-стратегии. Такая стратегия жизнеспособна и показывает отличный финансовый результат, когда все в бизнесе хорошо (леверидж повышает такие показатели, как EPS, чистая рентабельность). Но когда в бизнесе наступает сбой, рискованность финансовой стратегии усиливает общий кризис компании.
Во-первых, в 1970-х компания бурно росла, но при этом не выпускала акции. Быстрый рост при отсутствии выпуска акций, как вы знаете, означает рост использования заемных средств. Это привело к росту левериджа компании, что, как вы понимаете, в момент наступления кризиса, привело к лавинообразному росту проблем.
Но рост использования финансового рычага был не единственной стратегической проблемой компании. Вопрос в том, каким именно образом строилась структура заемного капитала. Во-первых, рост задолженности главным образом формировался за счет краткосрочной задолженности. Обратите внимание, процент долгосрочной задолженности в структуре капитала остается примерно постоянным – около 20 %. Рост левериджа происходит практически только за счет краткосрочных займов. Что получается? Massey вкладывает деньги в долгосрочные проекты – захват рынка в развивающихся странах, строительство там производственных мощностей. Это проекты, которые должны принести прибыль в долгосрочной перспективе, но в краткосрочной перспективе их прибыльность невелика (вспомните сравнение рентабельности Massey и конкурентов). Окупаемость таких проектов – минимум 5–6 лет. Однако финансируется все это краткосрочной задолженностью (возврат в течение года). Одно из основных правил построения структуры капитала гласит: вы должны стараться сделать так, чтобы длительность ваших обязательств соответствовала длительности ваших проектов. Иначе компания попадает в зависимость от возможности рефинансирования краткосрочных обязательств. Не получилось взять новый кредит взамен старого – компания не может выплатить старый кредит и становится неплатежеспособной. Проекты ведь длительные – деньги от них в достаточном количестве еще не поступили.
