Стивен Ландсбург - Экономист на диване. Экономическая наука и повседневная жизнь
Можно возразить, что падение на 20 долларов само по себе беспрецедентно и произошло явно не из-за обычной рулетки. На это можно ответить, что колесо рулетки большое, в нем много ячеек, и только одна из этих ячеек помечена числом -20; вот почему она выпадает не слишком часто. Но ячейка существовала всегда, потому что всегда существовала столь же низкая вероятность того, что IBM совершит что-то очень глупое.
Это подводит меня к еще одному из моих ранних заблуждений. Я ошибочно истолковывал слово «случайный» как «не связанный ни с чем во всем мире», поэтому считал, что теория случайных блужданий отрицала, что поведение IBM может влиять на цены акций. Но одно случайное событие может идеально коррелировать с другим. Серьезные промахи у корпораций происходят случайно, и соответствующие изменения цены акции происходят вместе с ними.
Экономисты считают, что поведение цен фондового рынка в большинстве случаев во многом похоже на случайные блуждания. То есть мы полагаем, что изменения цен (а не цены) обычно обладают теми же самыми статистическими характеристиками, что и ряды чисел, сгенерированные колесом рулетки. Если бы цены были случайными, как я когда-то ошибочно думал, то сегодняшняя цена была бы бесполезна в качестве средства предсказания завтрашних цен. Так как изменения цен случайны, то верно обратное. Сегодняшняя цена является лучшим средством предсказания завтрашней. Завтрашняя цена — это сегодняшняя цена плюс (как правило, небольшая) поправка на случайность.
Представьте себе простую игру случая. Начнем со 100 долларов и запустим колесо рулетки как с положительными, так и с отрицательными числами несколько раз. Если у вас выпадает 5, вы забираете себе 5 долларов, если выпадает -2, то вы выплачиваете 2 доллара казино. Ваш баланс меняется в соответствии со случайным блужданием. Как и при любом случайном блуждании, настоящее-прекрасное средство предсказания будущего. Если ваш баланс после 10 вращений колеса оказался низким, то он, вполне вероятно, останется таким же низким и после 11-го вращения.
Но хотя текущее значение случайного блуждания многое говорит о будущем, его прошлые значения не имеют никакой дополнительной пользы. Однажды взглянув на колесо и ваш текущий баланс, я узнал все, что может знать простой смертный о вашей вероятной судьбе. Возможно, у вас есть захватывающая история о том, как богаты (или бедны) вы были пять минут назад, но ваш рассказ ничего не добавит к точности моего прогноза.
Так же обстоит дело и с ценами на фондовом рынке. Текущий курс акций IBM — великолепное средство предсказания их будущего курса. Но история, приведшая к текущему курсу, не имеет никакого значения.
Комментаторы сообщают, что, если определенные акции или рынок в целом просели, вероятно, что в ближайшем будущем произойдет некая «коррекция» в сторону повышения. Или же, если они недавно упали, вероятно, что в ближайшее время падение продолжится. Либо, поскольку недавно они выросли, вероятно, они скоро упадут или будут расти и дальше. Но если курсы акций подобны случайным блужданиям, какими они обычно и бывают по мнению экономистов, то будущие изменения цен совершенно не зависят от прошлой истории. Текущий курс предсказывает будущий. Вопреки мнению комментаторов, изменения курсов в прошлом ничего не предсказывают.
Тем, кто играет на рынке, хотелось бы верить, что они гораздо умнее тех, кто играет в казино. Но только самый наивный игрок в рулетку додумается предположить, что так как его запас наличных за несколько последних игр истощился, теперь наверняка произойдет «коррекция» в сторону повышения. Опытные игроки знают, чего можно ожидать от случайного блуждания.
Когда я был молод, я имел множество ошибочных представлений (не все из них касались финансирования). Еще одним таким представлением было то, что случайные блуждания исключают возможность существования инвестиционной стратегии. Не знаю, откуда у меня взялась такая идея, хотя, возможно, я знал, что в случайной лотерее стратегия бесполезна, и стал приписывать это мистическое свойство слову «случайный». В любом случае, я был неправ.
Во-первых, за разными рулетками закреплены разные акции. Одни растут предсказуемо (на их колесах одно и то же число указано почти во всех ячейках, в которые может попасть шарик), тогда как другие сильно колеблются (на их колесах имеется множество ячеек с разными числами, и некоторые из этих чисел имеют довольно большие значения, причем как положительные, так и отрицательные). Выбор верного колеса — дело вкуса и проницательности. Во-вторых, что более интересно, одно и то же колесо может отвечать за курсы различных акций. Ежедневная погода — это как вращение колеса рулетки. Иногда шарик выпадает на ячейку со значением «будет дождь», и тогда курс акций производителей зонтов вырастает на 5 пунктов, а курс акций производителей корзин для пикников снижается на 5 пунктов. В других случаях шарик попадает в ячейку со значением «будет солнечно», и тогда курс акций производителей зонтов опускается на 10 пунктов, а курс акций производителей корзин для пикников вырастает на 10 пунктов. Подкованный инвестор, скупающий акции производителей зонтов и производителей корзин для пикников, может защитить себя от колебаний, так как потери одного актива компенсируются приобретениями другого. Тщательная диверсификация может создать портфель с низким уровнем рисков, в среднем зарабатывающим больше, чем какой-то один актив с низкой степенью риска.
Но даже самая лучшая диверсификация обычно несовершенна. На колесе есть ячейка со значением «землетрясение», и если шарик попадает туда, то курсы акций как производителей зонтов, так и производителей корзин для пикников обрушиваются. С другой стороны, в этом случае растут акции строительных компаний, и стратегический инвестор, возможно, захочет добавить в свой портфель акции таких компаний в качестве страховки на случай землетрясения.
Если цены на активы ведут себя именно так, как они и должны вести себя по мнению экономистов, то большинство инвесторов должно было бы сконцентрироваться не на выборе правильных активов, а на составлении правильных портфелей. Вопрос «Являются ли акции производителей зонтов удачным приобретением?» лишен всякого смысла, если речь не идет о существующем портфеле. В сочетании с акциями производителей корзин для пикников акции производителей зонтов могут образовать хорошо диверсифицированный портфель. В сочетании с акциями производителей дождевиков акции производителей зонтов образуют портфель со слишком высокими ненужными рисками, который создаст неприятности в случае, если на небе выглядывает солнце.
Чтобы получить большое вознаграждение, необходимо рисковать. (Это правило верно не только в мире финансов.) Главное не рисковать больше, чем нужно. Для этого необходимо диверсифицировать активы, выбирая те, что, как правило, движутся разнонаправленно, и используя эту информацию крайне взвешенно. Этот подход заметно отличается от традиционных советов «ставить на победителей» (экономисты считают, что это случается крайне редко). Но для искользования этого подхода нужно быть не менее проницательным. При наличии случайных блужданий или без них, финансовые рынки продолжают вознаграждать усердный труд, талант и, порой, удачу.
Стратегия важна. Но, к сожалению, финансовые консультанты не всегда проводят различие между стратегией и предубеждением. Они участвуют, например, в странном ритуальном действе, называемом усреднением стоимости, которое будет иметь столь же много смысла для ваших правнуков, сколько суд над салемскими ведьмами имеет значение для вас.
«Идея» усреднения стоимости состоит во вложении одной и той же суммы в одинаковые ценные бумаги через равные промежутки времени — например, одной тысячи долларов в акции General Motors ежемесячно в течение года. Таким образом, как утверждается, вы покупаете меньше, когда цена бывает высокой (только 50 акций по цене 20 долларов) и больше, когда цена бывает низкой (100 акций, когда цена падает до 10 долларов).
Призыв покупать больше, когда цены низкие, звучит обманчиво привлекательно, и побуждает нас остановиться и задаться следующим вопросом: низкие по сравнению с чем? Цена привлекательна не тогда, когда она является низкой по сравнению с прошлым, а тогда, когда она является низкой по сравнению с ожидаемым будущим. К сожалению, случайное блуждание никогда не бывает необычайно низким по сравнению с ожидаемым будущим. Вероятность того, что цена упадет до 1 доллара, одинакова, и когда стартовая цена составляет 10 долларов, и когда она составляет 100 долларов. Разве разумный игрок в рулетку рассчитывает на то, что он сможет увеличить свой шанс на удачу, поставив на кон больше, имея мало наличных? Низкий текущий курс акций предвещает низкий курс в будущем. Если сегодняшний является низким, то имеется веская причина покупать больше (это дешевле), но также веская причина покупать меньше (есть вероятность, что курс останется низким). Две причины сводят друг друга на нет и делают призыв «покупать больше, когда цены низкие» не более привлекательным, чем призыв «покупать больше, когда цены высокие».
