Взлом стратегии. Начните с главного и получите результат - Ричард Румельт
Глава 16. Не путайте текущие финансовые результаты со стратегией
Скачки длиной в 90 суток — это ежеквартальный цикл оценок доходов за квартал, корпоративных прогнозов. И Уолл-стрит, и руководство многих государственных корпораций уделяют пристальное внимание этим цифрам.
Как это случилось? В 1976 г. Оценочная система институциональных брокеров (Institutional Brokers’ Estimate System, IBES) начала собирать оценки будущих годовых доходов американских корпораций. Со временем они превратились в средние, или консенсусные, оценки, а горизонт сократился с годовых до квартальных доходов. В ответ на эту динамику многие компании начали предлагать прогнозы своих доходов в предстоящих кварталах.
К середине 1980-х гг. уже было важно, попала ли компания в консенсусную оценку. По мере роста популярности этого критерия многие компании все лучше попадали в цель. Некоторые наблюдатели утверждали, что в новой логике лучше промахнуться сильно, чем чуть-чуть: «В сообществе роста акций “промах на цент” теперь означает вершину корпоративного тупоумия: если вы не смогли найти лишний цент, который осчастливит Уолл-стрит, у вашей компании действительно есть проблемы, а поскольку промах на цент все равно приведет к падению ваших акций, вам лучше промахнуться на 10 или 20 центов и приберечь эти доходы для следующего квартала»[157].
CEO, вовлеченные в ежеквартальные 90-дневные скачки, тратят кучу времени и энергии на подготовку прогнозов, а затем пытаются им соответствовать. Это приводит к неизбежному сосредоточению на результатах бухгалтерского учета и попытках сохранить предсказуемость краткосрочных доходов.
Если смысл бизнеса в том, чтобы делать деньги, почему бы не пытаться поддерживать доходы на максимально высоком уровне и не заставлять их постоянно расти? Проблем тут несколько. Во-первых, текущие доходы — результат инвестиций и действий, предпринятых в прошлом, иногда уже ушедшими поколениями. Нынешняя прибыль не просто результат тяжелой работы сегодняшних менеджеров и сотрудников. Ее источник — прошлые умные решения, удача и результаты прошлых стратегических сражений. Высокие текущие доходы Microsoft связаны с тем, что ее программные продукты некогда стали стандартами, которые должны соблюдать почти все, если хотят продуктивно работать с другими. Точно так же сегодняшние затраты вполне могут стать ключом к будущей прибыли.
И конечно, верно и обратное. Когда-то компания Boeing боролась с конструктивными недостатками своего 737 MAX, с чрезмерным энтузиазмом по поводу международного аутсорсинга, с перегревом литиевых батарей и т. д. Все это снижает доходы, но не связано с тем, насколько усердно или умело работают сегодняшние менеджеры, инженеры и служащие. Почти все они принадлежат к культуре, возникшей в результате слияния с McDonnell Douglas в 1997 г. Подход McDonnell Douglas к финансам и сокращению затрат возобладал над традиционной инженерной культурой Boeing. CEO McDonnell Гарри Стоунсайфер, прошедший обучение в GE, заметил: «Люди говорят, что я изменил культуру Boeing, но цель как раз была в том, чтобы компания работала как бизнес, а не как великая инженерная лаборатория»[158]. Снижение затрат в краткосрочной перспективе порадовало Уолл-стрит, но, возможно, нанесло ущерб Boeing на несколько поколений вперед.
Во-вторых, проблема в том, что текущие доходы не определяют стоимость корпорации. Она зависит от всех будущих дивидендов или других выплат, которые компания может выдать акционерам, с понижающей поправкой на риск дефолта и повышающей для возможного приобретения каким-нибудь оптимистично настроенным покупателем. Ценность связана с будущим, и результаты нынешнего квартала вряд ли можно назвать надежным показателем долгосрочного потока будущих платежей.
Чтобы увидеть это четче, рассмотрим Amazon. С момента IPO в 1997 г. она ни разу не выплачивала дивиденды, но цена ее акций значительно выросла. Вся ее ценность связана с будущими ожиданиями. Как и в случае других акционерных капиталов, цена компании сильно колеблется из-за большой неопределенности в отношении того, насколько далеко в будущем могут находиться дивиденды, их потенциального размера, инфляции и других факторов.
Предположим, вы CEO Amazon и работаете над расширением предложений компании, ускорением доставки, управлением огромными физическими затратами на хранение и перемещение миллионов посылок в день, созданием собственного бизнеса облачных услуг и выходом на международный рынок. Однажды в начале апреля в телефонном разговоре с аналитиками Уолл-стрит вас спрашивают о вашем новом транспортном центре: «Разве это не испортит прибыль в четвертом квартале?»
Задумайтесь на миг. Стоимость Amazon зависит от ее способности зарабатывать в течение следующих 5, 10, 20 лет и более. Цена ее акций колеблется от часа к часу из-за неопределенного будущего. Если смотреть в будущее, насколько важна величина прибыли на акцию в четвертом квартале? Должна ли компания корректировать инвестиционные планы, чтобы увеличить ее? Должны ли вы пытаться прогнозировать прибыль на акцию в четвертом квартале с точностью до 5 центов, если понимаете, что этот аналитик и другие призовут вас к ответственности, если вы промахнетесь?
Как возникает этот вопрос? Взгляните на аналитика, который его задает. Я знаком с некоторыми и наблюдал за их работой. Вероятно, обучаясь в Уортонской школе бизнеса, Нью-Йоркском или Калифорнийском университете в Лос-Анджелесе, они научились оценивать будущие денежные потоки и составлять таблицы Excel для их прогнозирования. Я видел аналитиков с красивыми и сложными 10-страничными электронными таблицами, которые оценивают стоимость компании на основе 30–40 ключевых факторов роста, коэффициентов и отраслевых параметров. Эта модель будущих денежных потоков (и в итоге дивидендов) будет менять стоимость компании при смене любого входного параметра. Поэтому, если прибыль в четвертом квартале окажется чуть ниже, чем прогнозирует модель, электронная таблица изменит все прогнозы на будущее, квартал за кварталом, — навсегда. И это, естественно, поменяет прогноз стоимости компании согласно этой модели и уменьшит оценку «правильной» цены акций.
В таком анализе используются инструменты, которые в основном предполагают определенность. Вот почему колебание прибыли в четвертом квартале просачивается в будущее. Но это чепуха, искусственное порождение механической природы табличной модели. На деле доходы подобны любому другому экономическому показателю. В них заложен сильный случайный компонент. Отследите свои ежемесячные расходы на продукты. Выброс вверх не означает, что ваши финансы вышли из-под контроля, а выброс вниз не сигнализирует о приближающемся голоде. Однако чтобы придать логичность своим прогнозам стоимости, аналитикам нужно образование в области байесовского статистического моделирования, но уж точно не электронные таблицы. Их довольно примитивные инструменты из-за своей конструкции слишком остро реагируют на такие выбросы.
Третья проблема в том, что истинную стоимость компании узнать очень сложно. Фишер Блэк, соавтор знаменитой модели ценообразования опционов Блэка — Шоулза (1973 г.), был убежден, что рыночные цены — несмещенные оценки истинной стоимости
