Питер Норман - Управляя рисками. Клиринг с участием центральных контрагентов на глобальных финансовых рынках
Заслуги Джил Консидайн высоко оценил Дональд Донахью, сменивший ее на посту президента и главного исполнительного директора DTCC. Донахью, ветеран DTCC с 20-летним стажем, который пришел в DTC в 1986 году, отметил, что под руководством Консидайн «DTCC научилась действовать как коммерческая организация с конкурентоспособным механизмом и ответственностью за результат, хотя мы и продолжаем работать по себестоимости»19.
11.5. Опционная клиринговая корпорация (OCC)
Для Опционной клиринговой корпорации в Чикаго 1999 год стал таким же переломным, как для DTC и NSCC. Однако в случае OCC стимулом для изменений послужили антимонопольная служба и орган регулирования рынка опционов.
В ноябре 1998 года Министерство юстиции США начало расследование в связи с выдвинутым против четырех опционных бирж – Аmex, CBOE, Тихоокеанской биржи и Фондовой биржи Филадельфии – обвинением в сговоре с целью ограничить конкуренцию между собой и не размещать в листинге трех других бирж опционы на акции, которые уже были внесены в листинг на четвертой20. Примерно в то же время SEC начала собственное расследование на рынке опционов США.
Рассматривался вопрос о взаимозаменяемости опционных контрактов в США. Несмотря на то что OCC была основана в начале 1970-х годов в качестве единственного центрального контрагента на нескольких опционных биржах, инвесторы на американском рынке опционов не могли извлечь выгоду из взаимозаменяемости контрактов, так как правила SEC запрещали выставлять опционы на акции для торгов одновременно на нескольких биржах.
Теперь же орган регулирования изменил свою позицию. Было решено, что опционы на акции будут постепенно вноситься в листинги нескольких бирж в период между январем 1990-го и декабрем 1994 года, после чего все опционы на акции будут котироваться и выставляться на торги одновременно на любой опционной бирже США. Некоторые торги по опционам были либерализованы, как это было предусмотрено SEC, но, по данным Министерства юстиции, биржи начали препятствовать котировкам ценных бумаг на двух и более биржах с начала 1990-х годов, так что наиболее активно выставляемые на торги опционы по-прежнему ограничивались одной биржей.
Обструкция продолжалась до лета 1999 года, когда в результате расследования Министерства юстиции биржи стали допускать котировку также наиболее популярных опционов одновременно на нескольких биржах. Точка в споре была поставлена в сентябре 2000 года, когда Министерство юстиции подало гражданский антимонопольный иск против четырех бирж вместе с согласительным судебным постановлением, которое придало юридическую силу требованию министерства. Это постановление, а также приказ Комиссии по ценным бумагам, запрещали антиконкурентные действия. Так начала осуществляться реформа по обеспечению котировок ценных бумаг на нескольких биржах и взаимозаменяемости контрактов21.
Воздействие данного распоряжения на рынки опционов и деятельность OCC трудно переоценить. В 1999 году объем обрабатываемых контрактов на опционы превысил 500 млн впервые после того, как были введены котировки на четырех биржах. В мае 2000 года была открыта Международная фондовая биржа (ISE), которая присоединилась к OCC в качестве участника. ISE стала первой новой биржей опционов в США с 1985 года и оказалась первой биржей с электронной системой торгов. В первые несколько месяцев после появления ISE на рынке спреды сократилась на 30–40 %. В январе 2003 года биржа ISE обогнала AMEX, став второй по величине биржей опционов в США, а спустя год уже боролась за пальму первенства с биржей CBOE22.
Быстрый рост ISE был обусловлен в значительной степени открытостью американского рынка опционов после вмешательства Министерства юстиции и Комиссии по ценным бумагам. Также важна была способность OCC справляться с этим ростом объемов, который продолжался и в 2000-е годы. Такой эффективности способствовала система управления клиринговой палаты.
OCC принадлежит пяти ведущим биржам, которые она обслуживает, но управляется самими пользователями. Структура правления выстраивалась так, чтобы минимизировать внутренние конфликты между владельцами23 и их противостояние компаниям-участницам (количеством около 140), которые поддерживают клиринговую палату и зависят от ее операций.
По словам Майкла Кэхилла, президента и исполнительного директора OCC, многочисленные рынки создавали здоровую напряженность среди американских бирж опционов, которые выставляли на торги общий пул взаимозаменяемых активов, образуя самый емкий рынок опционов в мире. Клиринг данных активов осуществляла OCC.
Благодаря общности обрабатываемых активов у OCC, по словам Кэхилла, «не было стимула повышать или понижать цены, формировать очереди или отказываться от политики управления риском».
Устав OCC предусматривает, что большинство в совете правления должны составлять участники клиринга. По мнению Кэхилла,
суть структуры правления заключается в том, чтобы гарантировать: OCC остается недорогостоящим и эффективным инструментом как для бирж, так и для участников клиринга. Именно деньги последних составляют бо́льшую часть дохода. Они наиболее заинтересованы в эффективности и экономии, они – наша движущая сила. Мы сосредоточились на сокращении расходов, а участники клиринга постоянно ищут способы повысить эффективность процесса24.
В этом случае интересы биржи и пользователей совпадают.
Стремление сохранить баланс интересов бирж и пользователей окупилось в 1990-е годы. По словам Уэйна Лютрингсхаузена, CEO OCC с момента ее основания, клиринговая палата вложила в том десятилетии значительные средства в новые системы. В результате появилась клиринговая система ENCORE, которая позволяла выполнять быстрый, гибкий и масштабируемый клиринг, соответствующий всплеску активности после 2000 года25.
Верная своему принципу работы по себестоимости, OCC воспользовалась новыми системами, чтобы сократить сборы и увеличить компенсационные выплаты по мере того, как росли объемы. За четыре года на конец декабря 2008 года OCC вернула почти 220 млн долл. избыточной прибыли, снизив при этом плату за сделку до 1,55 центов – самой низкой цены в истории палаты.
Объем опционных контрактов, проходящих клиринг на OCC, впервые превысил 1 млрд долл. в 2004 году, 2 млрд в 2006-м и 3,5 млрд в 2008-м. В результате скромная, малоизвестная прежде компания смогла претендовать на звание крупнейшей в мире клиринговой организации производных финансовых инструментов.
При всех своих различиях LCH, NSCC и OCC представляли собой группу управляемых пользователями клиринговых инфраструктур, то есть бизнес-модель, альтернативную вертикально интегрированным центральным контрагентам и получившую широкое распространение в первые годы XXI века.
Были и другие компании такого рода, в частности, Клиринговая корпорация Товарной биржи (BOTCC) – центральный контрагент, принадлежащий пользователям и созданный в 1925 году для того, чтобы осуществлять клиринг фьючерсных контрактов на CBOT.
Достопочтенная BOTCC играла центральную роль в крупных преобразованиях фьючерсных бирж и клиринговых палат в Чикаго в начале нынешнего столетия.
Судьба BOTCC описана в части IV, в которой сначала рассматриваются факторы, которые повлияли на развитие центральных контрагентов и клиринговых палат примерно с 2000 года и далее (глава 12), а затем подробнее описывается активность и взаимодействие ведущих центральных контрагентов по обе стороны Атлантики вплоть до банкротства Lehman Brothers.
Часть IV. Центральные контрагенты в десятилетие бума и краха
12. Факторы перемен
12.1. Вызовы нового тысячелетия
2000-е годы стартовали уверенно, чему в особенности способствовали несбывшиеся страхи перед компьютерным сбоем («проблемой 2000»): ждали, что обрушатся финансовые системы и самолеты рухнут с небес на землю, потому что программное обеспечение не справится с обнулением даты при переходе от 1999 к 2000 году. Но ничего подобного не случилось: 1 января наступило и прошло без катастроф.
Напротив, впереди замаячило вполне благоприятное будущее – главным образом благодаря финансовым инновациям и мягкому регулированию.
Правительства соревновались за конкурентоспособность своих экономик и всячески старались облегчить компаниям и индивидуальным предпринимателям процесс делания денег.
Тон задавали США. В ноябре 1999 года был отменен закон Гласса – Стигалла, который требовал разделять инвестиционные и коммерческие банки. Год спустя было принято законодательство, оставлявшее внебиржевые деривативы без регулирования.
