Дэвид Кларк - Инвестиционный портфель Уоррена Баффета
В понимании Уоррена доходность гарантированной облигации равна доходу компании, приходящемуся на одну акцию в текущем году. Если акция компании имеет номинал 100 долларов, а доход на нее после уплаты налогов составляет в текущем году 8 долларов, Уоррен считает, что имеет на руках облигацию с годовой доходностью 8 процентов.
Если компания развивается и ежегодный прирост доходности ее акций в последние годы составлял по 10 процентов, то в этом случае, по мнению Уоррена, его облигация, имевшая начальную доходность 8 долларов, или 8 процентов ($8: $100 = 8 %), также начинает повышать свою стоимость на 10 процентов в год.
Таким образом, гарантированная облигация становится уже облигацией с плавающей процентной ставкой, которая повышается в зависимости от роста доходов на одну акцию после уплаты налогов.
Итак, если мы купили такую гарантированную облигацию по номинальной цене (в данном случае 100 долларов), а приходящийся на нее доход составляет 8 долларов в год, можно считать, что мы приобрели корпоративную облигацию с доходностью 8 процентов. Однако акции хороших компаний очень редко можно купить по номинальной цене. За них, как правило, приходится переплачивать, а это соответственно означает снижение доходности. Так, например, если вы купили акцию номиналом 100 долларов, но заплатили за нее 150 долларов, доходность упадет до 5,3 процента ($8: $150 = 5,3 %). В этом случае можно считать, что вы приобрели облигацию, имеющую номинал 100 долларов и доходность в размере 5,3 процента. Однако это еще не все. Дальше будет интереснее.
Поскольку мы имеем дело с компанией, обладающей долгосрочными конкурентными преимуществами, и знаем, что в историческом плане она ежегодно давала прирост доходности в размере 10 процентов, то вправе рассчитывать, что, купив акцию за 100 долларов, мы будем получать ежегодный доход в размере 8 процентов (или 5,3 процента, если покупка обошлась нам в 150 долларов), но эта процентная ставка каждый год будет повышаться на 10 процентов. Найдите хоть одного инвестора, которого не вдохновит такая перспектива!
Через десять лет в результате ежегодного прироста ставки на 10 процентов наши 8 долларов на одну акцию в год превратятся в 20,75 доллара. Это значит, что, даже если мы купили эту акцию за 150 долларов, ее доходность будет составлять 13,8 процента ($20,75: $150 =13,8 %).
Работает ли эта схема в реальной жизни?
В 1988 году Уоррен в соответствии со своей теорией гарантированных облигаций купил для «Berkshire Hathaway» акции «Coca-Cola» на сумму 113,3 миллиона долларов по 5,22 доллара за штуку. В 1988 году стоимость активов компании «Coca-Cola», приходящихся на одну акцию, составляла 1,07 доллара, а величина дохода на одну акцию – 0,36 доллара. Уоррен тогда исходил из того, что он покупает гарантированные облигации «Coca-Cola» с начальной доходностью 6,8 процента (0,36: 5,22 = 0,068), но эта ставка будет ежегодно повышаться в соответствии с приростом стоимости самой компании и ее акций. Теперь перенесемся в 2011 год. «Berkshire» по-прежнему владеет этим пакетом акций, за который было заплачено 113,3 миллиона долларов, но в компании «Coca-Cola» ежегодный доход, приходящийся на одну акцию, вырос к тому времени до 3,85 доллара, а стоимость самой акции – до 65 долларов. Таким образом, инвестиция 1988 года, когда акции стоили 5,22 доллара, принесла Уоррену 1145 процентов прибыли. А это значит, что ежегодная доходность на протяжении всех этих 23 лет прирастала в среднем на 11,59 процента.
Компания, обладающая долгосрочными конкурентными преимуществами, способна непрерывно повышать доходность своих акций на протяжении длительного периода времени. Это увеличивает внутреннюю стоимость самой компании, что рано или поздно будет признано фондовым рынком. Уоррен не раз говорил, что, пока фундаментальные экономические предпосылки компании улучшаются, ему нет дела до того, повышается или понижается стоимость ее акций в краткосрочной перспективе. Он уверен, что со временем биржа вынуждена будет повысить стоимость акций, чтобы она отражала возросшую цену самой компании.
Глава 5
Прогнозирование будущей доходности
Начнем с краткого анализа доходности акций «CocaCola» при цене в 65 долларов за акцию по состоянию на 2011 год. Статистика доходности этих акций за последние десять лет выглядит следующим образом:
В качестве первого шага взглянем на цифры. Демонстрируют ли они постоянный и непрерывный рост? Наблюдается ли в отдельные годы спад? На первый же взгляд видно, что «Coca-Cola» в течение последних лет имела в целом восходящую тенденцию.
Далее необходимо придать этой тенденции количественный вид. Для этого надо выбрать некоторый временной интервал. Уоррен предпочитает рассматривать данные за десять лет, так как считает, что такой период достаточно хорошо отражает общее состояние компании. Однако, если есть данные за более длительный промежуток времени, он охотно использует и их.
В данном случае у нас есть показатели за одиннадцать лет, начинающиеся с 2001 года и заканчивающиеся 2011 годом. Чтобы определить прирост доходности с 2001 по 2002 год, следует воспользоваться функцией ставки доходности на своем финансовом калькуляторе или перейти на сайт http://www.moneychimp.com/calculator/discount_rate_calculator.htm.
Здесь вы найдете удобный финансовый калькулятор (в интернете их великое множество, и всеми ими можно пользоваться бесплатно).
Введите доход на одну акцию «Coca-Cola» за 2001 год (1,60) в окошко «Нынешнее значение», а соответствующую цифру за 2002 год (1,65) – в окошко «Будущее значение». В окошко «Количество лет» введите «1» и нажмите кнопку «Вычислить». Мы получим 3,13 процента. Эта цифра означает прирост доходности акций «Coca-Cola» за годичный промежуток – с 2001 по 2002 год.
2002 $1,65 <– Будущее значение (через 1 год)
2001 $1,60 <– Нынешнее значение (базовый год)
Количество лет: 1
Среднегодовой прирост доходности: 3,13 процента
Так вычисляется показатель за один год. Но, чтобы составить представление о динамике развития компании, необходимо вычислить показатель прироста доходности за более длительный промежуток времени.
Для этого введите доход на одну акцию «Coca-Cola» за 2001 год (1,60) в графу «Нынешнее значение», а соответствующую цифру за 2011 год (3,85) – в графу «Будущее значение». В графу «Количество лет» введите «10» и нажмите кнопку «Вычислить». Мы получим 9,18 процента. Эта цифра означает прирост доходности акций «Coca-Cola» за десять лет.
2011 $3,85 <– Будущее значение (через 10 лет)
2001 $1,60 <– Нынешнее значение (базовый год)
Количество лет – 10 (Примечание. Чтобы вычислить прирост доходности за десятилетний период, нам потребуются данные за одиннадцать лет, так как базовый год считается нулевым)
Среднегодовой прирост доходности: 9,18 процента
Уоррен считает, что, покупая акцию «Coca-Cola» за 65 долларов, он приобретает облигацию с доходностью 5,9 процента ($3,85: $65 = 0,059). Он также предполагает, что начальный доход на одну акцию (3,85 доллара) будет расти прежними темпами, то есть на 9,18 процента в год. Таким образом, у нас на руках облигация с переменным купоном, ставка которой с течением времени увеличивается.
Собранная информация позволяет Уоррену спрогнозировать, каким будет доход на одну акцию «Coca-Cola» через 10 лет, то есть в 2021 году. Для этого надо воспользоваться другим калькулятором, который можно найти на сайте http://www.investopedia.com/calculator/FVCal.aspix.
Введите 3,85 в окошко «Нынешнее значение» и 9,18 процента – в окошко «Прирост доходности». Укажите срок 10 лет и нажмите кнопку «Вычислить». У вас получится будущее значение – 9,27 доллара. Итак, если «Coca-Cola» сохранит свои исторические темпы прироста в размере 9,18 процента в год, то в 2021 году доход на одну акцию будет составлять 9,27 доллара.
Теперь мы можем спрогнозировать, сколько будет стоить акция «Coca-Cola» в 2021 году. Для этого надо умножить полученное значение дохода на одну акцию (9,27 доллара) на прогнозируемый коэффициент Р/Е. К определению будущего Р/Е следует относиться серьезно. Если мы воспользуемся показателем бычьего года, конечный результат окажется чрезмерно завышенным. Поэтому возьмем статистические данные о значениях Р/Е для «Coca-Cola» за последние десять лет и выбирем из них самое низкое. Мы получим весьма консервативный прогноз, но лучше будет, если действительный результат окажется для нас приятным сюрпризом, чем наоборот. Учитывая это, из всех показателей Р/Е за период с 2001 по 2011 год возьмем самый низкий.
Статистика показывает, что за данный промежуток времени коэффициент Р/Е для акций «Сoca-Cola» колебался от 30 в 2001 году до 16 в 2009. В 2011 году при цене 65 долларов за акцию он составлял 16,88. Будучи консервативными аналитиками, воспользуемся для расчетов коэффициентом 16.
Итак, взяв спрогнозированный доход на одну акцию для 2021 года (9,27 доллара), умножим его на 16 и получим вероятную рыночную стоимость акции, которая составит 148,32 доллара.
