Майкл Льюис - Игра на понижение. Тайные пружины финансовой катастрофы
В Morgan Stanley никогда, похоже, не задавались вопросом, стоит ли позволять элитным трейдерам покупать $16 млрд в низкокачественных ипотечных облигациях. Команда Хауи Хаблера, занимавшаяся торговлей за собственный счет, была обязана предоставлять информацию о проведенных сделках и высшему руководству, и отделу управления риском, однако из того, что она предоставляла, невозможно было понять характер риска. Риск, связанный с низкокачественными бумагами на $16 млрд, включался в отчетах о риске Morgan Stanley в категорию «три А», где вполне могли оказаться казначейские облигации. Помимо этого, он представлялся в виде показателя стоимости под риском (VaR). Этот инструмент, традиционно помогающий руководителям на Уолл-стрит оценивать действия трейдеров, характеризует исключительно уровень отклонения цены акции или облигации в прошлом. При этом последние изменения имеют больший вес. Поскольку резких колебаний стоимости CDO с рейтингом «три А» никогда не наблюдалось, во внутренних отчетах Morgan Stanley они фигурировали как практически безрисковые. В марте 2007 года трейдеры Хаблера подготовили презентацию, с которой начальник Хаблера выступил перед советом директоров Morgan Stanley. В ней всячески расхваливалась «сильная структурированная позиция» на рынке низкокачественных ипотечных бумаг. Никто не задал очевидного вопроса: что случится с сильной структурированной позицией, если уровень дефолтов низкокачественных заемщиков превысит ожидаемый?
Хауи Хаблер брал на себя огромный риск, даже если не говорил о нем или, возможно, вообще не понимал, что творит. Он сделал крупную ставку на повышение тех же самых траншей CDO, на понижение которых ставила Cornwall Capital. Эти CDO состояли из тех же самых низкокачественных облигаций, против которых играли FrontPoint Partners и Scion Capital. Более 20 лет запутанность рынка облигаций помогала трейдерам по облигациям с Уолл-стрит обманывать клиентов. А сейчас трейдер по облигациям обманул сам себя.
Вопрос заключался в том, как сильно коррелируют цены различных низкокачественных ипотечных облигаций в составе CDO. Диапазон ответов был предельно широким: от нуля (цены никак не связаны друг с другом) до 100 % (цены меняются одновременно). Moody’s и Standard & Poor’s считали, что в пулах облигаций с рейтингом «три В» корреляция составляла 30 %, но это означало совсем не то, о чем можно было подумать. Это не значило, например, что, если одна облигация становится проблемной, вероятность превращения остальных облигаций в проблемные составляет 30 %. Такой показатель означал, что при превращении одной облигации в проблемную другие облигации падают очень мало.
Отрицание того, что кредиты были по сути одинаковыми и обреченными на массовые дефолты при прекращении роста цен на жилье, позволяло Moody’s и S&P присваивать рейтинг «три А» примерно 80 % траншей каждой CDO. (И делало возможным весь бизнес с CDO.) Оно также позволило Хауи Хаблеру принять решение о покупке облигаций на $16 млрд. Morgan Stanley, наравне с другими фирмами с Уолл-стрит, убеждал рейтинговые агентства в том, что к потребительским кредитам можно подходить так же, как к корпоративным, т. е. как к активам, риски по которым можно существенно снизить в результате объединения в пул. Занимавшиеся уговорами считали, что выполняют маркетинговую функцию: они прекрасно знали о разнице между корпоративными и потребительскими кредитами, которая ускользнула от внимания рейтинговых агентств. Она заключалась в слишком короткой истории рынка низкокачественных ипотечных облигаций и в отсутствии прецедентов крушения рынка недвижимости в национальном масштабе. Элитные трейдеры по облигациям из Morgan Stanley не особенно над этим задумывались. Хауи Хаблер доверял рейтинговым агентствам.
У трейдеров по облигациям, говорившим с Хаблером по телефону, создавалось впечатление, что он считал эти ставки безрисковыми. Он собирался получать маленький процент… ни за что. В своей уверенности он был, разумеется, не одинок. Хаблер и трейдер из Merrill Lynch жарко обсуждали возможность покупки для Morgan Stanley $2 млрд в CDO с рейтингом «три А» у Merrill Lynch. Хаблер хотел получать от Merrill Lynch 28 базисных пунктов (0,28 %) сверх безрисковой ставки, а Merrill Lynch настаивал на 24. Обсуждая сделку в $2 млрд – сделку, в результате которой двухмиллиардные убытки Merrill Lynch переносились на Morgan Stanley, – два трейдера спорили о процентных платежах, составлявших $800 000 в год. Из-за этой спорной суммы сделка так и не состоялась. Хаблер точно так же мелочился и в разговоре с Deutsche Bank, который, правда, имел другой исход. Грег Липпманн во всех коридорах Deutsche Bank кричал о том, что стоимость этих CDO с рейтингом «три А» рано или поздно упадет до нуля. Deutsche Bank выплатил Хаблеру 28 базисных пунктов, на которых тот так настаивал, и заключил с ним две сделки по $2 млрд каждая, одну в декабре 2006 года, а вторую в январе 2007 года. «Когда мы заключали сделки, то оба убеждали друг друга в том, что в этих бумажках нет никакого риска», – вспоминает один из сотрудников Deutsche Bank, работавших с CDO и имевших дело с Хаблером.
В мрачный и странный период, длившийся с начала февраля по июнь 2007 года, рынок низкокачественных ипотечных бумаг походил на гигантский воздушный шар, удерживаемый у земли десятком крупных фирм с Уолл-стрит. Каждая фирма тянула за свою веревочку, но постепенно до всех дошло: как бы сильно они ни упирались, шар все равно оторвет их от земли. В июне фирмы одна за другой стали молча ослаблять хватку. По распоряжению генерального директора Джейми Даймона J. P. Morgan покинул рынок к концу осени 2006 года. Благодаря Липпманну Deutsche Bank никогда особо не цеплялся за веревку. Затем наступила очередь Goldman Sachs. Этот не просто отпустил шар, но и сделал крупную ставку против рынка низкокачественных бумаг, придав шару приличное ускорение[25]. Июньское крушение хедж-фондов низкокачественных бумаг Bear Stearns вырвало веревку из рук банка – и шар взмыл высоко в небо.
Незадолго до этого, в апреле 2007 года, Хауи Хаблер, испытывавший, похоже, опасения по поводу размеров своей ставки, заключил сделку с Ральфом Чоффи, управлявшим обреченными хедж-фондами Bear Stearns. Волна дефолтов смела New Century, крупнейшую в стране компанию по выдаче низкокачественных ипотечных кредитов, и та объявила 2 апреля о банкротстве. Morgan Stanley планировал продать Чоффи $6 млрд из своих $16 млрд в CDO класса «три А». Цена немного снизилась – Чоффи требовал доходность 40 базисных пунктов (0,40 %) сверх безрисковой ставки. Хаблер посовещался с президентом Morgan Stanley, Зои Круз. Вместе они решили, что лучше сохранить риск по низкокачественным бумагам, чем реализовать убыток в несколько десятков миллионов долларов. Это решение в конечном счете обошлось Morgan Stanley почти в $6 млрд, тем не менее генеральный директор банка Джон Мэк не принимал участия в обсуждении. «Мэк ни разу не снизошел до разговора с Хауи, – рассказывает один из близких приятелей Хаблера. – За все время у них не было ни одной встречи»[26].
Правда, к маю 2007 года разногласия между Хауи Хаблером и Morgan Stanley обострились. Что удивительно, они не были связаны с разумностью владения $16 млрд в сложных ценных бумагах, чья стоимость в конечном счете зависела от того, сможет ли стриптизерша из Лас-Вегаса с пятью объектами недвижимости или мексиканец – сборщик клубники с домом за $750 000 выплачивать резко возрастающие проценты. Конфликт был вызван тем, что Morgan Stanley не сдержал данное Хаблеру обещание о выделении его бизнеса в инвестиционную фирму, принадлежащую ему на 50 %. Возмущенный бесконечными проволочками, Хауи Хаблер пригрозил увольнением. В попытках его задобрить банк пообещал ему и другим трейдерам еще большую долю в прибылях GPCG. В 2006 году Хаблер получил $25 млн; в 2007 году он, несомненно, заработал бы гораздо больше.
Через месяц после того, как Хаблер выторговал более выгодные для себя условия, его работодатель, банк Morgan Stanley, наконец-то задал неприятный вопрос: что случится с их огромной ставкой, если дефолты в нижнем сегменте среднего класса американцев превысят ожидаемый уровень? Как поведет себя ставка при убытках, прогнозируемых самым пессимистичным аналитиком Уолл-стрит? До сих пор ставка Хаблера проходила стресс-тестирование для сценариев с 6 %-ными убытками по низкокачественным пулам, т. е. при максимальном размере убытков из недавнего прошлого. Теперь трейдерам Хаблера пришлось анализировать состояние ставки при 10 %-ных убытках. Запрос, поступивший непосредственно от директора по управлению риском Тома Долы, разозлил и обеспокоил команду Хаблера. «Запрос казался более чем странным, – говорит один из ее членов. – И породил беспокойство и тревогу. Трейдеры возмущались: мол, эти ребята сами не знают, что несут. Если убытки составят 10 %, миллионы людей окажутся на улице». (Убытки по пулам, на которые ставила команда Хаблера, в конечном счете достигли 40 %.) Как заметил один из руководителей Morgan Stanley, не входивший в команду Хаблера, «они не желали раскрывать результаты. И постоянно заверяли, что ничего подобного не случится».
