Денис Шевчук - Корпоративные финансы
Номинирование и индексирование облигаций. Номинал облигации может быть как твердо зафиксирован в рублях, так и предусматривать привязку к некоему иному эквиваленту, например, курсу иностранной валюты, темпу инфляции или цене какого-либо товара.
Как уже указывалось, существует выявленный спрос инвесторов на облигации, предполагающие индексацию в соответствии с изменением валютного курса или инфляции (индекса потребительских цен). Насколько целесообразным может быть выпуск таких облигаций для российских предприятий?
Очевидно, выпуск таких облигаций может быть целесообразен прежде всего для тех предприятий, цены на продукцию которых имеют высокую корреляцию с курсом доллара или индексом потребительских цен соответственно. В этом случае реальный риск размещения таких облигаций для предприятия может быть даже меньше, чем при выпуске обычных облигаций. Действительно, рост валютного курса и процентных ставок приводит к росту платежей по долговым обязательствам. С другой стороны, это приводит к росту доходов предприятия. При определенных значениях коэффициентов корреляции между ценами на продукцию предприятия, затратами предприятия и курсом валют или индексом потребительских цен предприятие снижает риск долгового финансирования за счет выпуска валютно– или инфляционно-индексируемых облигаций.
Фиксированные или плавающие процентные ставки. Учитывая высокую нестабильность процентных ставок в России, было бы логично ожидать, что спросом будут пользоваться облигации с переменным купоном. Однако при этом надо учесть, что в России после коллапса рынка ГКО не существует сколько-либо признанных процентных ставок ни по рублевым, ни по валютным финансовым инструментам. Наиболее часто используемым индикатором рублевых процентных ставок является ставка рефинансирования Центрального Банка России, однако и этот показатель далек от совершенства, поскольку устанавливается административным путем и далеко не всегда отражает реальный уровень процентных ставок. Поэтому облигации с плавающим купоном вряд ли могут быть применены, поскольку привязка к показателям типа LIBOR при выпуске облигаций на внутреннем рынке вряд ли оправдана.
Еще одна возможность состоит в выпуске облигаций с переменным купоном, купонная ставка по которым устанавливается эмитентом и не является жестко привязанной к каким-либо финансовым индикаторам. При этом, очевидно, перспективен выпуск облигаций с пересматриваемым купоном и пут-опционом, поскольку только в этом случае эмитент будет заинтересован в том, чтобы устанавливать такие купонные ставки, что цена облигаций не упадет ниже номинала и инвесторы не начнут предъявлять облигации к досрочному выкупу.
Форма выпуска: документарная или бездокументарная.
Еще одним параметром облигаций является форма выпуска – именная бездокументарная, именная документарная, предъявительская. Каждая из форм имеет как свои достоинства, так и свои недостатки.
К достоинствам бездокументарной формы ценных бумаг можно отнести:
– Данная форма является наиболее распространенной формой выпуска ценных бумаг в России.
– Эмитент не несет расходы по печати бланков ценных бумаг.
– Упрощается процедура купли-продажи ценных бумаг. Достоинствами предъявительской формы ценных бумаг является:
– Возможность сократить расходы по ведению реестра владельцев ценных бумаг и практически минимизировать документооборот при осуществлении сделок с ними.
Именная документарная форма выпуска не получила значительного распространения, и, как мы уже отмечали, очевидно, это является определенной ошибкой. Мы считаем, что в настоящее время в России именно именная документарная форма облигаций может быть наиболее привлекательной формой выпуска ценных бумаг, поскольку она дает возможность охватить практически все категории инвесторов.
Ниже мы подробнее остановимся на основных категориях инвесторов, сейчас только укажем на то, что частные инвесторы во многих случаях проявят больший интерес к документарным ценным бумагам, в то время как юридические лица не заинтересованы в получении сертификата. Однако при выпуске документарных облигаций сертификат может быть депонирован в депозитарии, и сделки могут и не предполагать выдачи сертификата ценных бумаг. Таким образом, в этом случае эмитенту удастся заинтересовать и частных инвесторов, и юридических лиц.
Другие параметры облигаций. Другие параметры облигаций, такие, как абсолютная величина номинала, купонный период, именная или предъявительская форма облигаций и др., не имеют столь существенного значения и обычно принимаются в зависимости от сложившейся в данной стране практики. Однако в России эта практика практически отсутствует, и на финансовом рынке обращаются облигации, характеризующиеся существенным разбросом этих параметров.
Номинал ГКО и ОФЗ составляет 1 тыс. руб., номинал ОГСЗ составляет 500 руб. Номинальная стоимость облигаций Санкт-Петербурга и ряда других субъектов федерации составляет 100 руб.
Купонный период по ОФЗ составляет 6 месяцев, по ОГСЗ – также 6 месяцев, по облигациям второго займа Санкт-Петербурга – 3 мес.
В основном принята именная бездокументарная форма облигационных займов. В такой форме выпускались как ГКО – ОФЗ, так и облигации большинства субъектов федерации. С другой стороны, ОГСЗ выпущены в документарной форме на предъявителя, векселя также по своей сути ближе к документарным предъявительским бумагам.
Процентные ставки. Очевидно, что предприятия заинтересованы уплачивать по возможности меньший процент, с другой стороны, инвесторы заинтересованы в получении большего процента. Долгое время выпуск облигаций был практически невыгоден как раз из-за чрезмерно высоких ставок процента, вызванных активной политикой государства по заимствованию путем выпуска ГКО.
Произошедшие в последнее время события изменили ситуацию, и в настоящее время предприятия имеют возможность привлекать средства под меньшие процентные ставки. В настоящее время при отсутствии рынка корпоративных облигаций однозначно оценить возможный уровень процентных ставок достаточно трудно. Базируясь на некоторых оценках, мы считаем, что приемлемый диапазон процентных ставок находится в данный момент на уровне 12 – 14 % годовых в валюте.
Возможно, для эмитента облигаций будет целесообразным применение следующей стратегии. При размещении облигаций процентная ставка завышается относительно своего равновесного уровня на 1 – 2 %, а в дальнейшем по следующим купонным периодам снижается.
Размещение облигаций и регистрация отчета об итогах выпуска. Размещение облигаций может начинаться только после государственной регистрации выпуска. Размещение ценных бумаг путем подписки производится в течение срока, указанного в зарегистрированном решении о выпуске. Этот срок не должен превышать одного года со дня принятия решения о выпуске ценных бумаг.
Каждый выпуск ценных бумаг должен быть также зарегистрирован соответствующим образом. Статья 25 Закона о РЦБ регламентирует порядок регистрации «отчета о выпуске ценных бумаг».
Не позднее 30 дней после завершения размещения эмиссионных ценных бумаг эмитент обязан представить отчет об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг в регистрирующий орган.
Отчет об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг должен содержать следующую информацию:
1. Даты начала и окончания размещения ценных бумаг;
2. Фактическую цену размещения ценных бумаг (по видам ценных бумаг в рамках данного выпуска);
3. Количество размещенных ценных бумаг;
4. Общий объем поступлений за размещенные ценные бумаги, в том числе:
а) объем денежных средств в рублях, внесенных в оплату размещенных ценных бумаг;
б) объем иностранной валюты, внесенной в оплату размещенных ценных бумаг, выраженной в валюте Российской Федерации по курсу Центрального банка Российской Федерации на момент внесения;
в) объем материальных и нематериальных активов, внесенных в качестве платы за размещенные ценные бумаги, выраженных в валюте Российской Федерации.
Регистрирующий орган рассматривает отчет об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг в двухнедельный срок и при отсутствии связанных с выпуском ценных бумаг нарушений регистрирует его. Регистрирующий орган отвечает за полноту зарегистрированного им отчета.
Требования по раскрытию информации. В процессе эмиссии облигаций к эмитенту согласно действующему законодательству предъявляются определенные требования по раскрытию информации.
В процессе эмиссии эмитент обязан опубликовать в периодическом издании с тиражом не менее 50 тыс. экземпляров следующую информацию:
Особенности эмиссии конвертируемых облигаций. Особенностью эмиссии конвертируемых облигаций является то, что в этом случае происходит размещение сразу 2 видов ценных бумаг – облигаций, размещаемых путем подписки, и акций, размещаемых путем конвертации.
