Эксперт Эксперт - Эксперт № 36 (2014)
Замысел руководства ЦБ России точно такой же, как в перечисленных выше двух примерах. Как и в первом примере, повышение ставок должно помочь отбить атаку на рубль (роль золота исполняют доллар и евро). И так же, как во втором примере, повышение ставок, по замыслу руководства ЦБ, призвано обуздать инфляцию, которая выше целевых уровней. Все говорит о том, что у ЦБ достаточно причин повышать ставки.
Иногда ставки не работают
Но иногда использование ставок как инструмента денежной политики натыкается на другую проблему: низкие ставки не дают желаемого роста экономики. Одной из причин «неработающих» низких ставок может быть дефляция (или снижающаяся инфляция).
Пример третий: Великая депрессия в США (1929–1933). Выше был упомянут эпизод из истории Великой депрессии, когда ФРС США вынуждена была повысить ставки во избежание атаки на национальную валюту со стороны международных финансовых спекулянтов. Но это был лишь эпизод. На протяжении большей части Великой депрессии ставки оставались на рекордно низких уровнях. «Денежно-кредитная политика была мягкой настолько, насколько это было возможно, но это не дало ощутимых выгод для экономики… несмотря на низкие номинальные процентные ставки, продолжающаяся дефляция означала, что реальная стоимость заимствований была очень высокой, так как любые кредиты необходимо было погашать в долларах, имеющих гораздо большую стоимость» (Б. Бернанке, «Деньги, золото и Великая депрессия).
Пример четвертый: «потерянное десятилетие» в Японии. До 1989 года экономический рост в Японии был феноменальным. Это было настоящее «японское чудо». Но в 1989 году произошел обвал акций японских компаний на бирже, это спровоцировало долговой кризис, что привело к кризису в банковском секторе. И это было только начало. Японию ждало так называемое потерянное десятилетие, первоначально так названы были годы 1990–2000, позже этот термин стали применять и к десятилетию 2000–2010. В течение большей части этого проблемного периода ставки Банка Японии были на рекордно низком уровне — около 0%. Но при этом возврата к высоким темпам роста экономики не происходило.
Как видно из этих примеров, ставку как инструмент денежной политики можно использовать далеко не всегда.
Инноватор Бернанке
Бен Бернанке в своей работе на посту главы ФРС США с 2006 по 2014 год столкнулся с серьезным кризисом в финансовой сфере страны. И его подход к решению проблем, по мнению многих экспертов, можно назвать инновационным. Так, например, считает Роберт Кан , ведущий специалист по экономике Совета по международным отношениям, старший экономист совета управляющих ФРС с 1984 по 1992 год: «Инновационность политики Бена Бернанке состояла в следующем. Даже с нулевыми процентными ставками… нужно было дополнительное ослабление кредитно-денежной политики. Но у Бернанке не было инструмента для этого: он не мог снизить ставки до отрицательных отметок. Что же он сделал? Он посмотрел на опыт Японии и других стран, которые также достигли нулевых процентных ставок, но при этом по-прежнему страдали от низких темпов роста… Изучив этот опыт, он понял необходимость новых инновационных мер. Он стал продвигать идею того, что мы сейчас знаем как программу количественного смягчения», — рассказал он в интервью телеканалу «Вести» в январе 2014 года.
На графике 1 очень хорошо видна последовательность действий ФРС во главе с Бернанке во время кризиса. Сначала денежная база оставалась неизменной и главным используемым инструментом денежно-кредитной политики была ставка. Но когда ставка уже опустилась ниже 1% (на 1 октября 2008 года), а кризис был в самом разгаре, главным инструментом воздействия на ситуацию стало увеличение денежной базы (количественное смягчение).
Может ли Набиуллина стать инновационнее Бернанке?
У главы ЦБ России Эльвиры Набиуллиной есть все шансы превзойти Бена Бернанке по части инноваций. Для этого нужно всего лишь применить количественное смягчение, не используя снижение ставки вовсе, а то и увеличивая ее в случае необходимости.
Если действовать шаблонно, то ЦБ РФ тоже сначала должен снизить ставки и только затем, если ситуация не выправится, приступить к количественному смягчению. Но можно сформулировать «правило» для действий ЦБ несколько иначе: невозможно применить снижение ставок — применяй количественное смягчение. Если Бернанке не мог применить снижение ставок из-за того, что они достигли нулевой отметки, то ЦБ России не может сделать этого, поскольку защита рубля от внешних атак и борьба с инфляцией требуют не снижать ставки, а возможно, и повышать их.
Но количественное смягчение при высоких ставках будет инновационным лишь в качестве целенаправленной, осознанной политики. Потому что неосознанно, в стремлении к совсем другим целям, случайно, такая политика уже проводилась, и было это как раз в России.
Исторический прецедент: золотое десятилетие России
Если мы заглянем в недалекую экономическую историю страны, то увидим, что Россия уже неосознанно использовала описанный выше прием количественного смягчения при высоких ставках.
Речь идет о российском «золотом десятилетии». Так можно назвать период уверенного экономического роста с сентября 1998 года по сентябрь 2008-го. А рост был действительно впечатляющим. Вырос ВВП, улучшилась жизнь людей. Темпы роста поражали воображение: самым «неудачным» был 2002 год, когда ВВП вырос на 4,7%. Экономический рост имел глубокие политические, военные и культурные последствия для России. Но низких ставок на протяжении этого десятилетия не было. На графике 2 видно, что на протяжении всего этого периода ставка ЦБ не опускалась ниже 10% ни разу.
Те, кто критикует Центробанк за якобы слишком высокую ставку 8%, должны как минимум объяснить, почему, несмотря на высокие ставки, в течение «золотого десятилетия» наблюдался бурный экономический рост?
Ни одно традиционное объяснение этого роста не выдерживает критики. Цены на нефть не объясняют рост ВВП: они падали с конца 2000 года, восстановление цен произошло лишь в 2003-м (см. график 3), при этом ВВП вырос на 5,1% в 2001 году, на 4,7% в 2002-м, на 7,3% в 2003-м. Другой пример: в 2006–2007 годах рост ВВП составил 8,2 и 8,3% соответственно, при этом цены на нефть падали с июля 2006 года в течение шести месяцев, а их восстановление произошло лишь через год (см. график 4).
И наоборот, цены на нефть не объясняют ни сильного падения ВВП в 1994–1996 годах, когда цены на нефть выросли на 70%, ни текущей стагнации в экономике России на фоне высоких нефтяных цен.
Не объясняется рост и девальвацией рубля — он происходил и при падении рубля (с августа 1998-го по декабрь 2002 года курс упал с 6 до 32 рублей за доллар), и при его укреплении (с января 2003 года по июль 2008 года рубль укрепился с 32 до 23 рублей за доллар). Вопреки убеждениям тех, кто считает, что девальвация рубля полезна для экономики России, начиная с 2003 года и по сей день экономика вела себя с точностью до наоборот: при девальвации рубля не росла, а падала, при укреплении рубля вместо падения экономики наблюдался рост.
Российское количественное смягчение
Все дело в том, что в 1999–2008 годах, несмотря на высокие процентные ставки, ЦБ РФ наращивал денежную базу. Другими словами, при невозможности использовать в качестве инструмента ставку использовался другой инструмент — количественное смягчение.
Чтобы понять масштаб количественного смягчения в России в «золотое десятилетие», давайте сравним параметры этого смягчения в России и в США. В США с августа 2008 года по май 2014-го, то есть за 70 месяцев, денежная база выросла с 843 до 3932 млрд долларов, увеличившись таким образом в 4,66 раза.
Выберем для сравнения пару периодов такой же длительности (70 месяцев) в «золотом десятилетии» и попробуем оценить рост денежной базы в России. Так, за первые 70 месяцев «золотого десятилетия» денежная база со 184 млрд рублей в сентябре 1999 года выросла до 1870 млрд рублей в июне 2006-го (рост более чем в десять раз). За последние 70 месяцев «золотого десятилетия», с июля 2002 года по апрель 2008-го, денежная база выросла с 1 до 4,8 трлн рублей (в 4,8 раза). И даже с учетом инфляции масштаб количественного смягчения в России в «золотое десятилетие» просто огромен.
В эти два пересекающихся периода «золотого десятилетия» денежная база в России увеличивалась темпами намного более быстрыми, чем денежная база в США в период количественного смягчения 2008–2014. Вдумайтесь: США активно наращивали базу в качестве антикризисной меры, а в России активное наращивание денежной базы происходило в «рядовой» обстановке, без всякой антикризисной подоплеки. Именно десятилетнее «количественное смягчение по-российски», по моему глубокому убеждению, и стало причиной бурного экономического роста в 1999–2008 годах.
