Фрэнк Партной - FIASCO. Исповедь трейдера с Уолл-Стрит
Глава 7
Не поминай Аргентина!
Мария Эва Дуарте Перон, более известная как Эвита, жена аргентинского политика Хуана Доминго Перона, скоропостижно скончалась в 1952 году, не дожив до 34 лет. Ровно через 40 лет после ее смерти Республика Аргентина выпустила самые гнусные облигации в своей истории. Если бы Эвита дожила до этого дня, то, пожалуй не только была бы оскорблена в своих лучших чувствах, но и умерла бы от осознания происходящего безобразия.
Выпущенные на неимоверную сумму 5,5 миллиарда долларов облигации получили название Bonos de Consolidacirin de Deudas Previsionales, но в народе немедленно родилась аббревиатура BOCON, что по-испански означает пустозвон. Центральный банк Аргентины эмитировал «пустозвоны» 1 сентября 1992 года в качестве законных требований, консолидировавших общую задолженность правительствам провинций, поставщикам, отставникам, пенсионерам и выигравшим гражданские иски к правительству. Было выпущено несколько серий новых облигаций, причем наигнуснейшей из них стала «пустозвон» Pre4.
В чем же крылись причины, позволившие дать это довольно резкое определение? Прежде всего, в течение первых шести лет после эмиссии по облигациям серии Рrе4 проценты не выплачивались. Конечно, это было более чем удобно для Центрального банка Аргентины, но отставники и пенсионеры в восторг не пришли. Инвесторов, согласных купить облигации, на каком-то этапе бесприбыльные, найти вообще-то можно, если облигации эти эмитированы кем-нибудь достойным доверия, но к Аргентине последний термин вряд ли применим. Далее, при начислении прибыли использовался метод сложных процентов: приобретая Рrе4, вы могли рассчитывать на 100 долларов дохода, в следующем месяце— уже на 100 долларов 43 цента, в следующем — на 100 долларов 79 центов и т.д. Становилось проблематичным просто удержать в памяти стоимость облигаций. И наконец, с того момента как вам все-таки начинали выплачивать проценты, общая сумма долга, накопившаяся за шесть лет, уменьшалась. По мере того как в течение 48 месяцев вам выплачивалась основная сумма долга, ваши процентные платежи, исчисляемые от суммы долга на данный момент, сокращались, причем совершенно непредсказуемым образом. Таким образом, вы полностью теряли ориентировку в выплачиваемых вам в течение 48 месяцев суммах. Через шесть лет после эмиссии вы имели бы 2,08% поступлений от общей суммы долга (какой бы она ни была) ежемесячно вплоть до 48-го месяца, за который вы должны были получить 2,24%, причем проценты высчитывались по сложной формуле исходя из оставшегося долга. Довольно хитрая схема, не так ли? Эвита от такого вряд ли пришла бы в восторг.
Владельцы «пустозвонов» Рrе4, за небольшим исключением, были не в состоянии определить, обманывают их или нет, и облигации популярностью не пользовались. Но и это еще не все, поскольку потенциальным инвестором следовало подумать о том, действительно ли через шесть лет Аргентина начнет выплачивать прибыль или возьмет и передумает. Большинство инвесторов считало риск дефолта по облигациям Рrе4 очень и очень высо- ким, и «пустозвоны» доверия не вызывали. Были и другие малопривлекательные аспекты. Налог на прибыль по облигациям, если бы, допустим, таковая вдруг все-таки начала выплачиваться, был непостоянным; Центральный банк имел право выкупить ценные бумаги в любой момент, причем без штрафных санкций. В сложившейся ситуации наблюдался лишь один просвет: номинал Рrе4 был установлен в долларах СШA, но особой роли это не играло, так как аргентинское песо не так давно было привязано к доллару из расчета один к одному.
После того как руководство посоветовало мне присмотреться к аргентинскому рынку производных ценных бумаг, я не сразу решил заняться Рге4, поскольку объектов для моего внимания было более чем достаточно. Но уже приближался конец года, требовалось на чем-то остановиться, доказав тем самым, что мы умеем работать, с одной стороны, и имеем право на премию — с другой. К тому времени в поисках сделки года на рынке производных бумаг мы уже переворошили Мексику, Бразилию и Филиппины. Настало время Aргенгины.
Прежде всего мы начали думать, что можно сделать с облигациями PLUS, предусматривающими обмен аргентинского долга на мексиканский. Мы попытались обратить аргентинские облигации FRB, гораздо более привлекательные, чем Рrе4, в RAV, a RAV продать американским инвесторам. Но добиться высокой оценки надежности для этих бумаг оказалось невозможно, и многих потенциальных покупателей это отпугнуло. Сверхпробивной продавец PCS попытался найти покупателей, но и у него ничего не вышло.
Наша следующая попытка потерпела неудачу в связи с высокой степенью риска, связанного с Argentina Brady Bonds, бумагами также более привлекательными, нежели Pre4. Мы хотели разделить обязательства по Brady Bonds на три части: краткосрочные проценты, долгосрочные и выплату основного капитала. Pазные части этой сделки мы предложили различным инвесторам, и в том числе Aргентине, получавшей возможность продолжить политику, направленную на консолидацию задолженности. Потенциальные инвесторы отказались от участия в сделке, наша встреча с аргентинскими чиновниками также плодов не принесла. Высокопоставленные чиновники даже не пожелали прийти, чиновники помельче опоздали на несколько часов, а от нашего предложения отказались немедленно. Мы недоумевали. Да как же можно такое представить?! Республика Aргентина воротит нос от самого Morgan Stanley!
Третья наша задумка заключалась в реализации достаточно радикального предложения по реструктуризации всей аргентинской системы ипотеки жилья по американскому образцу, осуществленному более десяти лет назад. Нас обнадеживало то, что Banco Hipotecario, аргентинский ипотечный банк, для финансирования первоначальных покупок закладных на жилье нуждался более чем в четырехстах миллионах долларов. Ипотеку можно было бы объединить так же, как она была объединена в США Множество ипотек Banco Hipotecario были просто невыполнимы, особенно низкопроцентные кредиты, предоставлявшиеся из политических соображений, в связи с чем Доминго Кабайо, новый министр экономики, приказал банку нормализовать деятельность. Для помощи в разработке нашего предложения мы наняли аргентинский банк, не одну неделю составляли план, но Республика Aргенти- на до нас так и не снизошла. Один из чиновников заявил: «Пирожных слишком много, а вот мяса не хватает».
Тем не менее, для того чтобы сбить нас с ног, трех ударов оказалось недостаточно, и мы продолжили охоту на аргентинском рынке производных. Клиенты доложили, что Goldman Sachs уже провернул на этом рынке крупную сделку. Один из сотрудников ГПП смог оперативно раздобыть копию посвященного этой сделке проспекта Goldman Sachs. Из него следовало, что банк приобрел «пустозвоны» на определенную сумму, упростил их, использовав производные ценные бумаги, и продал получившихся уродцев американским инвесторам. Банку облигации достались почти бесплатно, а американцы вложили в них более 100 миллионов долларов. По нашим подсчетам заработал Goldman Sachs, мягко говоря, неплохо.
Мы совершенно бесстыдно украли схему сделки у Goldman Sachs. Сама идея достаточно проста, но в произведенной банком операции было несколько недочетов, которые следовало устранить. Goldman Sachs использовал серию Pre2, напоминавшую в общих чертах Pre4, но чуть более привлекательную. Однако мы решили, что чем хуже, тем лучше. Из всех аргентинских облигаций, как я уже говорил, Pre4 были наигнуснейшими, а значит, и наидешевейшими. Таким образом, мы получили возможность сделать условия продажи упрощенных Pre4 еще более привлекательными для инвесторов, нежели упрощенных Pre2. Подумав, мы выбрали Pre4.
Схему торговли нашими Pre4 можно разбить на три этапа. Во-первых, мы поместили эти долговые бумаги в находившийся на Каймановых островах траст. С этого момента и до срока погашения облигаций, а именно до сентября 2002 года, любые выплаты по Pre4 должны были производиться этому каймановскому трасту. Во-вторых, мы заключили соглашение между трастом и Morgan Stanley, в соответствии с которым права на все выплаты по Pre4 вне зависимости от сроков их осуществления переходили к Morgan Stanley, а траст получал 14,75% годовых. Поскольку по Pre4 проценты вообще не выплачивались, Morgan Stanley просто кредитовал траст этими 14,75%, по крайней мере на первых порах. Никто не спорит, что предоставление кредита Кайманам было делом весьма рискованным, поскольку для этого Morgan Stanley приходилось самому занимать деньги, которые ему никто и никогда не вернул бы в случае объявления Аргентиной дефолта по Pre4. И наконец, завершающий этап: в рамках упомянутого соглашения траст для получения процентов должен был выпустить вторичные бумаги.
Эти бумаги были просты для понимания, по ним выплачивался очень высокий процент— 14,75%, а финансировались они, в частности, Morgan Stanley. Для потенциального инвестора вторичные бумаги выглядели гораздо более внушительно, нежели непосредственно облигации Pre4. И действительно, проценты по ним выплачивались незамедлительно, а сумма, от которой начислялись проценты, оставалась неизменной, то есть прибыль можно было подсчитать с самого начала. По сравнению с Pre4 бумаги стали настоящей манной небесной.
